比特币储备策略始祖微策略Strategy (原名MicroStrategy) 所发行的永续特别股出现严重折价现象，尤其是标榜对标在百元平价的STRC 跌至75 美元，出现严重脱钩(Depeg) 现象。目前市场已有不少讨论，认为STRC 的脱钩可能会引爆像之前Terra LUNA 的死亡螺旋危机。其实STRC 价格下跌并不会导致该公司面临强制清算，且公司在法律上亦无义务优先支付此股息。尽管此事件短期内不至于危及Strategy 的营运，但长期而言可能影响市场对其普通股(MSTR) 的投资意愿，甚至连带影响比特币的币价。

STRC 脱钩现象与股息成本结构解析

微策略发行的STRC 属于变动利率的永续优先股，目前其年化配息率达11.5%，并具备每半月配息与股息可累积的特性，但不可转换为MSTR 普通股。从企业财务管理的角度来看，永续优先股因为没有明确的到期日，能够避免公司在加密货币市场处于低迷周期时，面临被迫清算数位资产以偿还本金的流动性压力。

微策略发行STRC 的核心目的，是透过数位信用（Digital Credit）工具进行低成本融资以持续购入比特币。其价格锚定原理在于将面值设定为100 美元，并提供双位数的名目股息率（Nominal Dividend Rate）。该产品设计了自动调节机制，当市价高于面值时，公司能透过市价发行（At-The-Money, ATM）计划增发新股以募集资金；当市价出现折价时，发行计划则会暂停，并可透过按月调整利率的方式，利用提高有效收益率（Effective Yield）来吸引买盘回流，使价格重新向100 美元靠拢。

根据官网，目前流通的STRC 总量约为1 亿489 万股。在此规模下，Strategy 每年需支付约12 亿美元以维持股息发放。近期STRC 市场价格出现脱钩迹象，下滑至75.69 美元，折价幅度达25%。该公司目前持有14 亿美元储备金，虽足以涵盖短期支出，但庞大的经常性成本已引发市场对其资本配置的关注。

不可累积配息的STRK、STRD 已跌至50 美元

其实微策略一共发行了四档优先股，都有8% 以上的配息率，但却分为配息可累积和不可累积两种，不可累积代表着一旦公司宣布本季不配息，投资人不但领不到一毛钱，未来公司就算状况好转也不会把之前的配息补发给你！这也是为何STRK 和STRD 已下跌到50 美元附近，几乎腰斩。

Strategy 会重演Terra LUNA 危机吗？

目前市场已有不少讨论，认为STRC 的脱钩可能会引爆像之前Terra LUNA 的死亡螺旋危机。不过Strategy 的财务机制与Terra LUNA 等加密货币项目具备本质上的差异，最关键的区别在于，创办人Michael Saylor 及公司不会因STRC 市值减少而面临强制清算风险。此外，根据合约架构，Strategy 在法律上并无强制支付这些特别股息的绝对义务。若公司面临资金压力，管理层可选择不优先支付股东股息，亦无须消耗自有资金以维持市场价格。因此，当前折价情形主要反映市场对公司未来持续配发股息机率的定价。

是否调升STRC 利率将影响市场信心和后续筹资挑战

目前STRC 的抛售潮，反映出市场参与者对Strategy 未来资本运作的疑虑。投资人出售该特别股，主要源于对公司未来筹资及持续支付股息的信心下降，或转向追求其他潜在报酬更高的标的。虽然停止支付股息或STRC 价格低迷不会直接导致Strategy 面临存续危机，但可能增加未来的筹资难度，也可能削弱市场未来增持该公司普通股(MSTR) 的意愿。

笔者认为，一旦Strategy 放任STRC 长期脱钩或是开始停止配息，将会造成严重的骨牌效应，STRC 下一个利率调整宣布日预计将落在七月初，身为比特币传教士的Michael Saylor 是否出手将现行11.5% 的利率上调，以拉升STRC 股价将是观察重点。

近期比特币跌破六万美元，为2024 年10 月以来的最低点，较去年高点回落逾五成。而不少交易员更抢进Strategy 的选择权市场，以布局看跌期权为多。在市场资金过度拥挤之际，比特币在价格与市场关注度上皆陷入挣扎，Strategy 股价的不稳定表现也持续引发市场担忧。

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