加密风投 Pantera Capital 透露，迄今为止，它已向 BitMine 等数字资产财务公司 (DAT) 公司投资了超过 3 亿美元，Pantera 在报告中也分析了 DAT 的商业模式和股价驱动因素，并以摩根大通为对照，说明投资人为何买单高 mNAV。
DAT 比 ETF 更值得投资
与直接持有代币或透过 ETF 持有相比，拥有 DAT 可以提供更高的回报潜力。因为：
DAT 可以产生收益来增加每股净值，从而随着时间的推移产生更多的底层代币所有权而不仅仅是持有现货。
Pantera 已在各种代币和地区部署了超过 3 亿美元的 DAT，其投资的加密储备公司包括拥有 BTC▲、ETH、SOL、BNB、TON、Hyperliquid、Sui 和 Ethena，国家遍及美国、英国和以色列。
根据 The Block 的报导，这些公司包括 BitMine Immersion、Twenty One Capital、DeFi Development Corp、SharpLink Gaming、Satsuma Technology、Verb Technology Company、CEA Industries 和 Mill City Ventures III。
DAT 的商业模式：最大化每股代币持有量
而最近深受华尔街瞩目的 BitMine 是 Pantera DAT Fund 的首笔投资，它体现了一家拥有清晰策略路线图并拥有执行力领导力的公司。
DAT 的商业模式就是最大化其每股代币持有量。增加每股代币持有量的主要方法有以下几种：
- 以高于每股代币净资产价值 (NAV) 的价格发行股票
- 发行可转换债券和其他与股票挂钩的证券，将股票和基础代币的波动性货币化
- 产生质押奖励、DeFi 收益和其他营运收入，以获取更多代币 (不包括比特币 DAT)
- 收购另一个交易价格接近或低于 NAV 的 DAT
BitMine 主要透过发行股票和产生质押奖励来增加每股收益，Pantera 相信 BitMine 可能很快就会扩大其发行可转换债券和其他工具的范围。
DAT 股价驱动因素
DAT 的价格可以分解为三项的乘积：（a）每股代币，（b）基础代币价格，以及（c）资产净值倍数 (mNAV)。
6月底，BMNR 的交易价格为每股 4.27 美元，约为其首次 DAT 融资时每股 4 美元净资产价值的 1.1 倍。仅仅一个多月后，该股收在 51 美元，约为其每股 30 美元净资产价值预估的 1.7 倍。这意味着股价在短短一个多月内上涨了 1100%，其中：(a) 每股收益增长约 330%，贡献了约 60% 的涨幅；(b) ETH 价格从 2.5 万美元上涨至 4.3 万美元，贡献了约 20% 的涨幅；(c) 净资产涨幅价值 1.7 倍的价值约 20%。
这意味着 BMNR 股价上涨的绝大部分是由每股 ETH 的成长所推动的，这是管理层控制的核心引擎，将 DAT 与仅仅拥有现货区分开来。
投资人为何买单高 mNAV？以摩根大通、波克夏对照
自然，有人可能会问：为什么有人会以高于资产净值的价格购买 DAT？
Pantera 认为将其与基于资产负债表的金融业务 (包括银行) 进行类比很有帮助。银行寻求资产的收益，而投资者会给予那些他们认为能够持续产生高于资本成本收益的银行估值溢价。最优质的银行的交易价格高于资产净值 (或帐面价值)，例如摩根大通的估值高于其 2 倍。同样，如果投资者相信 DAT 能够持续实现每股资产净值成长，他们也可能选择以高于资产净值的估值进行估值。Pantera 认为，BMNR 每股资产净值环比增长约 640%，足以证明 mNAV 溢价是合理的。
笔者也在此用股神巴菲特的波克夏 (Berkshire Hathaway) 做为补充，波克夏是一家多元化控股公司，拥有超过 60 家全资子公司，投资人常用 P/B Ratio（股价净值比）来做为进场的标准，波克夏在过去十年的 P/B Ratio 介于 1~1.78。而我们用来评估 DAT 的 mNAV，其实就是引用自传统金融的 P/B Ratio，只是把分母的 Booking value 换成加密资产的价格而已。
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