浅谈证券型代币STO—历史来由与存在意义

一切都来得太突然

才说着ICO(初次虚拟代币发行)是新创募资的最快速、最有效率的管道,ICO在2018年Q3达到最高峰,短短不到三个月,到第四季,在虚拟货币圈子里,普遍已弥漫着ICO已死的氛围。根据2018年Q4的数据指出,ICO的募资金额已从高峰滑落,随着币市熊市的到来,持续下探。


https://hackernoon.com/the-ultimate-list-of-ico-pools-in-the-bear-market-q4-2018-81ffc4df5a9b

然后大家开始把目光与希望放在STO(Security Token Offering)上。

什么是STO?简单说,就是表彰资产的的有价证券(security),包装上一个架构在区块链技术上的代币(token),所以同时具备了法律上的证券性质,及区块链的技术特色。STO的出现,本质上是法律问题,作为下一代的ICO,ICO被质疑最剧烈的是规避监理与合法性,而STO的出现就是为了回应这两点。

错误理解STO

很多人在STO的定义上就出了问题,前提错误,讨论的再多其实都没有意义。我们看到媒体描绘的STO常见有两个特色:

1. STO必须与资产挂钩,例如现金、股份、固定收益资产、不动产、大宗商品等。

2. 想要进行STO 必须先获得监管机构的许可。

这边我想要先提出一个问题:为何STO必须以资产作为支撑?

没有绑定资产就不能发行STO吗?我认为这个定义是错误的,因为这里指的Security,不是你想像中的Security。

你说的有价证券(Security),是什么?

在资本主义的世界里,有价证券是伟大的发明。

从最广泛的定义来说,有价证券是代表资产所有权或债权的法律证书,即代表一种经济权利。例如股票或不动产资产凭证。

跟资产挂钩的资产证券化只是其中一种。

有价证券的好处是既能给持有者带来一定的定期收入,又能当作商品自由买卖转让,成为投资工具,让所有人都有机会参与投资,让市场交易量化、金融化。资本引导出有价证券,也可以说,是有价证券完整了资本主义的内涵。

有价证券被发明以后,实在是太好用了,连带证券的交易也越发蓬勃,但自有交易以来,欺骗的事情也随之发生。各种证券(Security)诈欺、操纵市场、投机行为层出不穷,让可怜想好好投资的民众损失惨重。

STO跟ICO只有心态上的不同

用什么方式来认定有价证券?用两种方式:

  1. 法律列举(证交法第6条)

(1)政府债券、公司股票、公司债券:最常见的公司股票,这个股票范围满大的,非公开发行的股票也包括。

(2)新股认购(或新股)权利证书亦视为有价证券。

2. 主管机关核定

这边的主管机关就是金管会。

我们总是在碰到我们不熟悉的事物,然后试着很不精确的解构他、定义他,有价证券就是一例。为了避免麻烦,那干脆不说了,依法主管机关可以直接核定— 你就是我要管的有价证券。

核定为有价证券的项目其实并不多,例如:依金融资产证券化条例发行的受益证券及资产基础证券、还有依照不动产证券化条例募集或私募的受益证券,重点是,不包括ICO或STO的Token。

所以,今天既不是债券或股票,也没有经金管会核定,怎么处理?上面条列的,其实不是标准,他只是列出了Yes/No的检查清单,却没有提供认定标准。遍查法律,才会发现到:

因为自身的缺乏,必须要借助Howey这个美国的标竿案例,他提出了有价证券的实质认定的标准(美国联邦最高法院SEC v. WJ Howey案),一共有四项要素:投资人共同投资、出于共同事业(Common Venture)、投资人彼此分享报酬,以及报酬的有无全然​​(Solely)取决于发起人或第三人的经营。

Token是不是Security?

我们都知道Token可以大略分为证券型与功能型,而如果是纯粹功能性,那可能可以排除于被认定为Security一途。然而除了一些公链的开发项目,例如乙太坊,其他市面上的ICO项目,可以找到100个理由支持他就是Security。

STO呢?从这边就能看到ICO与STO的重大不同:STO就是要大家选择勇敢,该来的跑不掉,与其躲躲藏藏,不如就大方承认:“来吧,我就是政府要管制的有价证券”。

总结来说,STO就是未来想要合法化的ICO,ICO有的技术上优势,STO通通可以有,因而在技术上二者根本相同;在法令合规成本上,ICO选择取巧避开,STO选择主动纳入各国政府监理法规的一环,照着规矩来。

这下,你问STO有多大的好处?

理论上,STO可以比纸本的有价证券强大,有更好的流通性、更容易做跨国的撮合交易、运用智能合约提高交易效率等等,这些我都赞同。

但实际上,这些都说不准。

因为当你选择了STO,等于要进入一个国家的证券监理体系,你就必须要配合当地法规,他说不行就不行,在对照各国法规进行合规性审查后,许多技术将被阉割、舍弃不能用。例如今天一个Security token发在某公链上,有机会促成一个跨境的集中交易市场,但是security的买卖原则要在特定集中交易市场,例如证交所或柜买中心,不能场外交易,因此跨国流通的Token除非私募,不然难以成真。

STO成否取决于一件事:对政府倡议的能力,也就是你能说服政府开放到什么程度?

若政府愿意为了订定出一套有别于有价证券的、规范密度较低的监理模型,那么将是最好的状况,ICO能做到的,STO都可以,而且一切合法。如果一切比照既有有价证券的规范,那只能说,证券代币化没有明显的好处。

STO存在的意义-用妥协来创造机会

一百年前,大家开始意识到证券的威力,以及证券市场的险恶,然后蓝天法案把游戏规则通通定出来;一百年后,我们看到证券市场的无趣,然后虚拟货币从一个无政府的世界里,进入到了金融市场眼球中,搅乱一池春水,也让中国、南韩政府如临大敌, 担心破坏金融秩序而全面禁止ICO,有更多政府仍在观望着,没有把话说死。

从ICO到STO整个过程,短短不到二年,他表彰了一件事:

创新科技与政府监理不完全站在对立面,适度妥协,机会才会出现。

当代币发行业者不再视监理为洪水猛兽,愿意表态守规矩、做出折衷让步,而不是永远抱持无政府主义者那套。如同STO证券型代币发行— —一边是理想国,一边是华尔街一文说的:

未来区块链会进行分化,一部分去中心化的骇客,坚持去中心化,构建属于个人的普惠金融服务。另一部分属于华尔街和专业投资者,通过证券代币化的方式,实现传统金融的革新。

当然前文所说的事情还言之尚早,在可预见的未来,随着互信的基础越发稳固,政府才有机会对STO放手,这时就是STO真正爆发的日子来临。

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