当各国陆续把稳定币纳入监理，同样叫「稳定币发行方」，在不同司法管辖区能做的事却天差地别。国际清算银行（BIS）金融稳定研究所（FSI）于2026 年8 月发布的FSI Briefs 第33 号报告，横向比较了欧盟（MiCA）、香港、新加坡、英国与美国（GENIUS Act）五地对稳定币发行方的规范，并点出一个关键漏洞：这些限制大多只绑「发行实体」，而非整个集团。

市场停滞、双寡头：规模约3,200 亿美元，两家吃九成

报告先描绘了稳定币的市场现况。稳定币总市值已从快速成长转为停滞，自2025 年10 月以来维持在约3,000 亿至3,200 亿美元，仍仅占整体加密市场约7%。市场也高度集中：两家发行商就吃下约九成的稳定币市值—也就是Tether 的USDT 与Circle 的USDC▼。报告聚焦的是「类货币（money-like）」的支付型稳定币，也就是与法币一比一挂钩、主打可按面额赎回的那一类。

谁能发行？银行与非银行、本地与外国的门槛差异

能不能发稳定币，取决于当地的监理框架。报告指出，银行与非银行走的路不同：欧盟的银行只需通知主管机关，香港、英国、美国则要另取稳定币专属牌照，且英美要求银行透过子公司发行；非银行发行方在欧盟、新加坡持支付牌照即可，香港、英美则一律需要稳定币专属授权。

跨境发行的规则更关键。多数司法区不允许外国注册的发行方在当地直接发币，香港是唯一例外，允许外国「认可机构」（即银行）经香港分行、在取得金管局牌照后发行。美国则设下过渡期：2028 年7 月后，外国稳定币只能由「指定国家」的持牌实体发行，且须向美国通货监理署（OCC）注册、接受监督。至于规模够大的「系统性」稳定币，欧盟由EBA 认定为「重要」、英国由财政部认定为「systemic」后转由英格兰银行监理、美国则以流通量超过100 亿美元为门槛，须在360 天内转入联邦监理（可豁免）。

核心活动：自保管、赎回费有分歧，五地一致禁付利息

在发行、保管准备金、赎回这些核心活动上，五地大方向一致，但细节分歧。准备金能否「自行保管」是差异最明显之处：欧盟与美国允许（须符合隔离要求），新加坡直接禁止，英国则设下20% 的集团内托管上限。赎回收费也不一：香港、英国、美国允许收取合理费用，欧盟则除压力事件外一律禁止​​赎回费，以确保按面额赎回。赎回时限方面，新加坡最宽松给到五个营业日、美国拟定为两个营业日、香港为次一营业日、欧盟则要求「随时」可赎。

有一点五地完全一致：都禁止发行方向持有人支付利息。这反映各国的共同政策选择—把支付型稳定币和「会生息的投资商品」切开，避免稳定币变相成为理财工具。英国FCA 的最终加密规则亦采同一立场。

非核心活动：借贷、质押、托管，三种监理模式

真正拉开差距的，是发行方能不能做「本业以外」的生意，例如借贷、质押、自营交易、替第三方托管加密资产。报告归纳出两种模式：一是「限制型」，把发行方框在很窄的范围内，新加坡以明文禁止、美国GENIUS Act 以「正面表列」（没列到的就不能做）达成；二是「约束型」，不禁止多角化，但每项新业务都要另外取得授权或符合对应的产业监理，香港、英国、欧盟走的是这条路。至于银行发行方，因为本身已受既有审慎监理涵盖，这些活动限制多半被银行框架取代、等于豁免。

BIS 的关键警讯：限制只绑发行实体，非银行恐用集团架构规避

报告最尖锐的一点，是所有这些活动限制都只作用在「发行实体」本身，而不及于整个集团。对银行来说，这道缺口已被合并监理、集团内曝险上限等机制补上；但对非银行发行方，并没有对等的集团层级框架，于是限制可以透过公司架构被绕过—把被禁的业务搬到同集团的姊妹公司即可。报告因此建议，稳定币框架或相关审慎规范，可能需要把监理延伸到非银行发行方的集团层级，尤其是规模较大的集团。

报告最后提醒，稳定币能跨境自由流通，加上市场高度集中在少数发行商，使得监理套利与跨境监理的难度都被放大。这也是为何BIS 强调各国监理机构之间的合作、以及与国际标准制定机构对齐，才是让稳定币监理真正有效的关键。对正在制定与落地稳定币规则的各地监管者而言，这份比较提供了一张清楚的对照表—也点出了下一步该补的洞。

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