韩国最大加密货币交易所 Upbit 的母公司 Dunamu 公布 2026 年第一季财报，营收与获利双双大幅下滑。根据 Dunamu 15 日公告，今年第一季合并基准营收为 2,346 亿韩元，较去年同期的 5,162 亿韩元减少约 55%；营业利益为 880 亿韩元，较去年同期的 3,963 亿韩元锐减 78%；当期净利也从去年同期的 3,205 亿韩元降至 695 亿韩元，同样年减约 78%。

Dunamu 将业绩下滑归因于「全球景气放缓导致虚拟资产市场交易量减少」。这句话看似是标准财报用语，但放在韩国市场脉络下，意义其实更尖锐：曾经代表韩国散户狂热的加密市场，正在被另一个更火热的市场分走注意力。韩国人不是不交易了，而是风险偏好正在从币圈，转向韩股、AI、半导体与本土资本市场题材。

从泡菜溢价到韩股热：韩国散户资金风向变了

韩国加密市场过去最具代表性的现象，就是所谓「泡菜溢价」（Kimchi Premium）：同一颗比特币或加密资产，在韩国交易所价格长期高于海外市场，反映本地散户需求、资本管制、韩元流动性与交易热度交织形成的特殊溢价。

但 Dunamu 这次财报显示，Upbit 的高获利模式正在遭遇周期反转。交易所最核心的收入来源通常来自交易手续费，当市场成交量萎缩，营收与营业利益自然会被放大压缩。Dunamu 第一季营收年减 55%，营业利益却年减 78%，也说明交易所业务具有高度营运杠杆：牛市时手续费快速放大，冷却时获利下滑也会更剧烈。

这并不代表 Upbit 失去韩国市场主导地位。相反地，Upbit 仍是韩国最大加密交易平台。问题在于，即使龙头地位仍在，整个加密交易池本身正在缩水。

加密市场降温，韩国交易所获利被直接打回原形

Dunamu 的第一季营收 2,346 亿韩元，年减 54.6%；营业利益 880 亿韩元，年减 77.8%；净利 695 亿韩元，年减 78.3%。

这样的跌幅说明，交易所虽然仍是加密产业中最赚钱的商业模式之一，但其收入稳定性高度依赖市场成交量。当散户不再高频追逐山寨币、比特币缺乏强烈单边行情、监管环境又趋于严格，交易所的财务表现就会快速反映冷却。

对韩国市场而言，这种变化尤其关键。韩国过去长期被视为全球加密散户情绪的风向球，从 XRP、Kakao 生态币、游戏币、L1 题材到各种本土交易所上架币，韩国资金经常能推动局部市场出现独立行情。但如今，Dunamu 财报显示，这股交易动能至少在 2026 年第一季明显降温。

有趣的是，就在 Dunamu 第一季获利年减 78% 的同一周，韩国金融巨头 Hana Bank 仍宣布斥资约 1 兆韩元，收购 Dunamu 6.55% 股权，成为其第四大股东。这笔交易由 Kakao Investment 出售持股，完成后 Kakao 对 Dunamu 持股将降至 4.03%。

同时，Dunamu 也正与 Naver Financial 推动整并。Naver Financial 已同意以全股票交易方式收购 Dunamu，交易价值约 15.13 兆韩元，约 102.7 亿美元；Upbit 当时约掌握韩国加密交易市场 70% 份额。

过去韩国市场的高波动交易需求，常常直接反映在加密交易所成交量上，泡菜溢价就是最经典的象征。但 2026 年的韩国资本市场，焦点正在明显转向韩股。AI、半导体、HBM、记忆体、先进封装、机器人、军工与本土科技股，成为韩国散户追逐的新主场。当韩股提供足够高的波动、足够强的叙事与足够明确的国家产业政策支撑，加密货币就不再是唯一的高风险出口。

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