比特币近期走势低迷，让不少投资人直呼寒冬再临。研究机构K33 Research 周二发布报告指出，目前的市场结构与2022 年熊市末期高度相似，指标显示市场虽已接近底部，但短期内恐怕难以看到突破性的大行情。

K33 研究主管Vetle Lunde 指出，该公司专有的「市场机制指标」显示，目前比特币在衍生品收益率、未平仓合约、 ETF 资金流向以及美国殖利率曲线等数据，与2022 年9 月及11 月呈现「强烈的相似性」，而这两个时间点，正是上一轮熊市接近底部的关键阶段。

不过，Vetle Lunde 也提醒，虽然这些迹象往往出现在市场底部附近，但随之而来的通常不是急速反弹，而是价格表现疲弱、漫长且乏味的横盘阶段，投资人耐心将受到严峻考验。

K33 报告指出，比特币自今年1 月触及高点以来，已累计回撤近28%，而衍生品市场同步反映出明显的防御性布局。资金费率已连续11 天维持负值，显示避险需求高于追逐上涨的投机动能；同时，名目未平仓量跌破26 万枚比特币，反映出投资人正在积极平仓多单、退场观望。

Vetle Lunde 分析，这样的结构意味着短期内由衍生品引发的「轧空、轧多」行情风险相对有限，市场更像是在消化前一波跌势，而非酝酿新一轮方向性突破。

K33 强调，其模型对衍生品数据赋予最高权重，因为这些数据最能即时反映市场对避险或上行曝险的真实需求。负收益率意味避险需求过剩，而未平仓量下滑则显示交易者正在平仓，而非积极建立新的多空押注。

K33 指出，在高度相似的市场环境下，类似的历史行情平均90 天回报率约为3%；而在相似度较低的情境下，回报率则略微为负。换言之，比特币更可能进入一段「进展缓慢、情绪消磨」的盘整期。

Vetle Lunde 预期，比特币将在6 万美元至7.5 万美元之间横盘整理，他认为，虽然目前的进场位置颇具吸引力，但投资人同时也需要具备耐心，因为从「熊末」转向「牛初」的过程，将会是一场漫长的心理战。

在近期抛售潮后，市场活跃度明显降温。比特币现货交易量周减59%，期货未平仓量亦跌至4 个月低点，这类行为模式，过往多出现在市场吸收亏损、逐步稳定的阶段。

Vetle Lunde 表示，随着市场震荡趋于收敛，波动率开始正常化，也进一步强化市场将进入「低噪音、低刺激」交易环境的判断。

机构投资人的动向同样反映出谨慎情绪。 K33 指出，芝商所（CME）的机构交易者近期参与度偏低，收益率与未平仓量均显得平淡，显示市场缺乏强烈的方向性共识。

另一方面，比特币ETP 自去年10 月高点以来，累计净流出103,113 枚比特币。尽管比特币价格从高点回落近50%，但仍有约93% 的机构曝险部位选择「按兵不动」。这意味着专业投资人虽在减码，但并未出现全面性撤退。

情绪指标方面，加密货币市场恐惧与贪婪指数（Crypto Fear & Greed Index）近期一度跌至历史新低的5，显示市场情绪极度悲观。不过Vetle Lunde 提醒，该指标在预测未来涨幅上的准确度有限。

K33 表示，在指数处于「极度恐惧」时买入，90 天后的平均回报率仅为2.4%；相较之下，在「极度贪婪」时买进，同期的回报率反而高达95% 。这也再次验证，恐慌情绪本身，并非可靠的反弹讯号。

K33 总结指出，比特币当前的市场状况，与过往熊市尾声阶段高度相似，显示下行风险或已逐步受限；然而，真正的复苏恐怕仍需时间酝酿，市场可能重演2022 年触底后那段「漫长而乏味」的盘整过程。

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